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경영학

투자 및 영업 활동을 통한 가치 창출

by 밀보리 2022. 7. 3.

[차입을 통한 자금조달 활동(Debt Financing Activities)] 연이율 8% 액면 이자율의 사채가 총 $1,079의 시장가치를 가진다고 가정하자. 이 채권의 순현재가치는 0으로 평가되며 추가 가치를 창출하지 않는다. 대부분 기업은 채권 시장 자체를 효율적이라고 판단하고 채권의 매매가 시장가격으로 이뤄지기 때문에 리스크만큼의 요구수익률을 초과하는 가치를 창출한다고 생각하지 않는다. 예외적으로 은행 같은 금융기관은 그들이 다른 곳에서 빌릴 때보다 더 높은 이자를 받고 다른 곳에 자금을 빌려줄 때는 채권으로 인한 가치가 창출되기도 할 것이다. 자본시장에서 금융중개기관과 같은 곳은 가치를 창출하기도 한다. 그리고 채권 차익거래를 하는 기업 같은 경우에도 채권 가치의 차이를 통해 가치 창출을 할 수 있다. 부채를 통한 자금조달 활동으로 기업들은 채권을 발행하면서 자금을 조달한다. 그들은 시장가격을 공정하다고 생각하고 그 가격으로 사채를 발행한다. 그러므로 이러한 거래는 가치를 창출하지 않는다. 기업은 얻는 만큼 지불하는 것이다. 사채를 발행하면서 미래 현금흐름의 현재가치만큼을 받는 것이다. 은행에서 돈을 차입하면, 원금과 더불어 미래에 지불해야 하는 이자 모두의 현재 가치를 더한 현금을 받게 된다. 부채자금 조달 활동은 회사의 전체 가치와 아무런 관련이 없다. 단순히 공정가치로 평가된 돈이 회사로 유입되는 거래인 것이다.

 

일부는 법인세와 관련하여 부채로 인한 이자 비용에 대한 세금 공제가 있기 때문에 사채를 발행하는 것이 보통 주주들이 소득세를 낼 때 얻지 못하는 절세 효과를 누릴 수 있다고 주장한다. 그러므로 주주들에게 가치를 창조해서 안겨다 주는 것이다. 논란이 되는 이슈 중 하나이고 토론을 위해서는 아마 법인세에 대해 공부해야 한다. 이러한 절세 효과에 대한 의견을 반영한다면, 회사의 가치를 판단할 때 절세효과도 하나의 요소로 작용할 것이다.

 

[투자활동과 영업활동(Investing and Operating Activities)] 경영활동에서 가치 창출이란 노하우, 고유 기술, 현명한 경영, 브랜드 가치, 뛰어난 마케팅 전략 등에서 기인한다. 이 모든 것의 중심은 좋은 아이디어에서 출발한다. 훌륭한 기업가는 훌륭한 비즈니스를 만들어 내고 훌륭한 기업가는 좋은 아이디어를 가진 사람이다. 그러나 아이디어란 모호한 면이 많아서 구체적으로 그러한 아이디어가 얼마의 가치를 창출하는지를 평가하는 것은 어렵다. 아이디어의 가치는 기업이 어떤 활동을 수행하는지로부터 파악할 수 있고, 기업이 하는 활동은 투자 및 영업활동과 관련되어 있다.

 

투자활동(investing activities)은 재무 활동을 통해 조달한 자금을 이용하여, 좋은 아이디어가 뒷받침된 비즈니스를 수행하기 위한 자산에 투자하는 활동을 말한다. 프로젝트가 가치를 창출하는데, 이러한 가치를 예상해야 한다. 이는 투자로부터 발생하는 미래 기대 수익을 바탕으로 한다. 그러나 영업활동이 반드시 뒤따라야 한다. 영업활동(Operating activities)은 상품 혹은 서비스를 생산한 후, 판매하는 활동을 말한다. 매출은 투자로부터 얻을 수 있는 미래 예측 가치를 반영한다. 간단하게 말하면, 기업은 제품을 찾는 소비자들이 없다면 가치를 생산할 수 없고, 그러한 가치는 소비자들이 지불하고자 하는 가격에서 결정된다. 영업활동에서 발생하는 순가치는 소비자들로부터 받는 가치에서 제품들을 소비자에게 전달하기까지 발생한 비용을 뺀 것이다. 그래서 투자활동은 가치를 만들어 내지만, 예상되는 가치는 그 투자가 영업활동을 통해서 얼마나 성공할 것인가를 잘 예측하는가에 달려있다.

 

평가 모형은 영업활동에 기반하고, 그러한 기반 내에 투자가 가치를 창출한다는 것을 이해하고 개발되어야 한다. 그래서 평가모형은 영업활동의 가치를 평가하고 주식발행 및 자사주 매입에서 오는 가치는 배제한다. 따라서, 평가모형은 주식시장이 주가를 잘못 측정하고 있는지 아닌지를 나타내며, 이를 통해 투자자들은 주식이 공정가치에 따라 거래되는지 혹은 회사가 주식 발행 혹은 자사주 매입을 통해 가치 창출이 가능한지를 알 수 있게 해준다.

 

평가 모형, 요구수익률, 그리고 자산가격 결정 모형: 4단계인 가치평가 과정은 예상되는 미래 이익을 요구수익률 바탕으로 할인하는 과정을 통해 가치평가로 전환한다. 이 과정은 이전에 채권평가모형 및 프로젝트 평가모형에서 설명한 과정과 같다. 요구수익률(required return)은 다음과 같은 두 가지 요소로 이루어진다. 요구수익률 = 무위험이자율(Risk-free rate) + 위험프리미엄(risk premium).

 

무위험이자율은 주로 정부에서 발행하는 채권인 국고채의 수익률로 측정되는데 이는 투자의 위험이 전혀 없을 때의 수익률을 의미한다. 여기에 위험이 있는 투자에 대한 위험을 감수하는 대신 얻는 수익을 반영하기 위해 위험 프리미엄을 가산한다. 만약 10년 만기 국고채 이자율이 4.5%이고 주식에 대한 초과수익률 5%를 요구한다면, 요구수익률은 9.5%이다. 즉 요구수익률은 위험이 없을 때 현금의 시간가치와 더불어 위험을 보상하기 위한 수단이다. 문제는 위험 프리미엄을 계산하는 것이다. 투자자들은 위험에 대해 얼마를 지불해야 할까? 이런 의문점에 대한 해결 방안은 자산가격 결정 모형(asset pricing model)을 이용하는 것이다. 특히 자본자산 결정 모형(Capital Asset Pricing Model, CAPM)이 가장 많이 이용된다. 이 모형에서는 투자위험을 감수하기 위한 보상으로 요구되는 위험 프리미엄은 주식의 위험을 표현하는 베타(β)와 시장위험프리미엄(market risk premium)의 곱으로 결정된다. 요구수익률 = 무위험이자율 + [베타 x 시장위험프리미엄].

 

베타(β)는 시장 변동에 따라 특정 주식의 주가가 어떻게 변동하는지를 측정하는 수치이다. 즉, 전체 시장의 움직임에 해당 주식이 얼마만큼 민감하게 움직이는지를 측정한다. 시장위험프리미엄은 시장 전체 주식들로 구성한 포트폴리오의 기대수익률에서 무위험 이자율을 뺀 값이다. 시장위험프리미엄은 평균적인 시장 위험에 대한 프리미엄이며, 이는 각 주식에 동일하게 적용된다. 따라서 위험프리미엄의 크기는 특정 주식의 위험도인 베타와 전체시장 위험프리미엄의 곱으로 결정된다. 

 

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